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叶檀：大型企业规模增长效应已经到头

叶檀：大型企业规模增长效应已经到头2012-10-02 21:43:56 来源：每日经济新闻分享到：叶檀：从银行股看2000点

看懂银行股，也就看懂了中国经济，看懂了中国A股市场，看懂了国际投资机构的取向。

业绩不错的中国银行(2.70,0.04,1.50%)股继续低迷。引用一组数据：截至9月25日收盘，中行A股股价报收2.61元，创下历史新低，近一年累计下跌3.54%；建行A股报收3.83元，近一年跌幅达到6.75%；交行A股报收4.09元，近一年累计下跌5.71%；农行A股报收2.41元，与前一交易日持平。五大行中唯有工行A股出现上涨，报收3.65元，但其H股当日下跌1.32%，报收4.49港元。数据显示，经过持续下跌，目前五大行A股股价均在5倍市盈率下挣扎。

工、农、中、建、交五大国有上市银行的A股股价相继创下近四年以来的新低，其中农行、中行A股股价更是创下历史新低。考虑到民生银行(5.65,0.05,0.89%)在境外遭遇大规模做空，可以肯定的是，继本世纪初中国银行类公司被大面积低估后，中国银行板块再次进入整体低估期。

第一次低估发生在2003年前后，中国银行类金融机构希望在境内外上市，由于当时的评价标准与定价权力掌握在国际知名投行与中介机构手中，一个银行几乎有几卡车的财务数据为国外中介机构提供了第一手资料，中国银行业被普遍定义为处于“技术性破产”。

但是通过剥离注资上市与利差保护，中国银行业不仅摆脱了技术性破产的尴尬，还进入了总资产与利润增长最快的阶段。低价进入，银行股喂肥了国内外投资机构，从汇金到高盛，莫不如是。

根据银监会的统计数据，截至2012年6月末，我国银行业金融机构总资产 (境内)达124.5万亿元，而2002年末银行业总资产 (境内)仅23.7万亿元，总资产上升4倍以上，除了2004年增长14%之外，其他每年增速都在17%以上。银行业不良贷款率从2002年末的23.6%下降到1.77%；资本充足率从2003年末仅有8家银行达标，增加至390家商业银行的资本充足率水平全部超过8%，商业银行整体加权平均资本充足率为12.71%。全行业利润总额在2011年底达到10412亿元人民币，而在2003年底仅为322.8亿元，增长超过32倍。

2007年与2011年是两个关键年份。银行总资产在2007年突破50万亿元，达到53.1万亿元；2011年突破100万亿元，达到111.5万亿元。2007年托全球货币宽松、衍生品疯狂之福，与全球金融机构一起，我国银行类上市公司股价大幅攀升：2005年5月，浦发银行(7.38,0.06,0.82%)每股低至6.7元左右，到2007年10月，每股高达59元左右。中国工商银行(3.75,0.02,0.54%)从2006年10月每股3.3元左右，上升到2007年的每股8.7元左右。

从2003年开始的银行业飞速发展，得益于政策红利，得益于全球货币疯狂，得益于中国广义货币与投资市场的壮大。到2011年，银行业利润达到巅峰，2012年上半年规模庞大，英国《银行家》杂志发布的年度排行榜显示，中国工、农、中、建四家银行占据了全球前十大市值银行的四席位置。

2003年到2011年中国银行业以规模取胜，托庇于政策红利，以利差为主要赢利。与此同时，中国经济发展投资扩大、不断增加的广义货币，为银行提供了充足的弹药。虽然股市起伏不定，但由于内生投资动力不减，民间财富增加，股指下挫不足以成为中国经济的心头大患。

2011年中国经济的货币镀金时代结束，2012年中国经济与货币大转折。这一年，通过不对称降息开启了中国利率市场化的一道门缝；通过扩大汇率波动区间，使人民币汇率向市场化迈进了一小步；通过全球路演吸引国际资金，向境外机构撒下了投资中国资本与货币市场的英雄帖。而在金融危机发生之前，中资行大规模的海外拓展，已经打响了国际化的第一枪。标准普尔报告称，过去三年中资银行海外资产扩张约176%，但中资银行海外业务占总资产的比重低于10%。

市场化、国际化必然伴随着一系列的严厉拷问。投资者要追问的是：中国银行类金融机构能否抵抗住市场化的压力，在利差收窄时仍然能够保持高额利润？随着投资增速下降，中国银行业的风险是否考虑到了影子银行的潜在风险，以及抵押品价值下降的风险？中国经济增速下降，是否会让银行进入坏账集中爆发期？人民币初步国际化之时，各方对投资价格就地还价，用做空进行对冲，是正常的市场行为。

中国银行业的政策红利不可能彻底消失，“父爱之手”会逐步放松，而不会马上放松。另一方面，中国金融行业将发生分化，会出现越来越多的直接融资，因此，能够应对直接融资挑战的银行，将获得未来的生存空间。

A股市场今天突破2000点大关，这个关口是困难的标志，也说明强弱分化，说明经济转型深化，说明大型企业的规模增长效应已经到头。

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